【编者按】当前，中国正处于"十四五"收官与"十五五"规划谋篇的关键节点。在全球贸易经历美国关税政策的不确定性冲击、中国经济新旧动能转换的背景下，上半年中国经济实现了 5.3% 的增长，成绩来之不易，有必要加强对宏观经济的复盘分析与及时的前瞻性研判，以更好地应对各类外部风险挑战，推动经济稳增长。南方财经智库每月推出《宏观月报》，通过捕捉和分析月度季度年度经济数据中的新变化，研判经济趋势，为市场提供参考。
南方财经智库研究员 胡光旗
近日，国家统计局发布 8 月国民经济运行数据。数据显示，相较 7 月，8 月各项指标回落幅度有所收窄。展望后续，四季度稳增长政策出台的必要性在进一步增加。由于今年财政发力前置，政府债券在上半年提速较快，未来或可考虑适当增发特别国债或者开启政策性金融工具投放。
信贷修复进程待提速，资金逐步开始活化
8 月社会融资规模增速下行，信贷需求表现偏弱，政府债券融资规模转为少增。进入三季度以来，金融数据表现偏弱，显示出宏观运行中总需求不足和修复进程放缓的问题。一般来讲，7 月和 8 月为信贷小月，对社会融资规模新增数据有一定影响，应客观理性看待。
从分项结构来看，8 月社会融资规模增量为 25693 亿元，同比少增 4630 亿元；新增贷款（社融口径）6233 亿元，同比少增 4178 亿元；新增政府债融资 13658 亿元，同比少增 2519 亿元；新增非金融企业股票融资 457 亿元，同比多增 325 亿元；非标三项（信托贷款、委托贷款及未贴现银行汇票）合计新增 2158 亿元，同比多增 998 亿元。
导致 8 月社会融资规模增量数据表现偏弱的主要原因集中在两个方面。首先，实体经济部门信贷需求有待提振。具体来看，8 月居民部门贷款增加 303 亿元，同比少增 1597 亿元；其中，短期贷款增加 105 亿元，同比少增 611 亿元；中长期贷款增加 200 亿元，同比少增 1000 亿元。居民部门消费意愿依旧偏弱，导致短期贷款同比少增，因此前期出台的财政资金支持贷款贴息政策需要加速推进。受到房地产供求关系持续出现调整以及风险偏好收缩的共同影响，居民部门购房意愿有待提振，导致中长期贷款同比少增。现在主要城市的楼市政策持续优化，预计将对房贷形成一定支撑。
同时，企业部门的投资意愿也尚待进一步激发，这与今年以来偏缓的固定资产投资增长形成一定程度的呼应。具体来看，8 月企业贷款增加 5900 亿元，同比少增 2500 亿元；企业中长期贷款增加 4700 亿元，同比少增 200 亿元，降幅有所收窄。企业部门加杠杆意愿不强，主要同当前部分领域产能过剩有关。
其次，政府债券融资额下行，积极财政政策效果需要在重点季度和重点月份给予支撑。今年以来，政府债券融资一直是维持社会融资规模增量的重要支撑，总体规模要高于去年，除 1 月和 4 月之外，其余月份均维持在万亿元之上。后续月份政府债券对社会融资规模的支撑力度可能将变得有限。当前私人部门的消费和投资意愿不强，造成的信贷新增缺口不能过度依赖政府部门债券融资来进行"补位"。考虑到去年 9 月政府债券融资的基数较高，今年 9 月政府债券融资规模或难再创新高。
尽管信贷修复进程有待提速，但由于当前资本市场保持活跃，上证指数逼近 3900 点，今年以来股市盈利效应增加，对于非银存款增加和缓解 M1M2 剪刀差有比较明显的推动作用，定期存款开始向活期转移，资金逐步开始活化，这有助于活跃经济、增加消费投资和扩大内需。
8 月经济整体韧性仍存
7 月和 8 月，经济数据呈现回落，主要是受到极端天气影响开工进程、信贷回落、政策真空期、投资撬动作用不足等影响，需要理性客观对待，整体上经济依旧保持韧性。
投资端来看，8 月固定资产投资增速下降，十大重点行业稳增长政策需要加速推进。1~8 月份，全国固定资产投资同比仅增长 0.5%。其中，基础设施投资同比增长 2%，制造业投资增长 5.1%，房地产开发投资下降 12.9%，分别较 1~7 月的累计同比增速回落 1.2、1.1 和 0.9 个百分点。消费是"慢变量"，回升需要时间；而投资是"快变量"，可以借助政策支撑，依托重大项目快速托底。
近期，聚焦钢铁、有色、石化、化工、建材、机械、汽车、电力装备、轻工业、电子信息制造业的十大重点行业稳增长政策将持续推出，政策将紧抓重大工程和重大项目，发挥好投资对于推动经济回升的"乘数效应"。当前稳定经济增长的重点在于稳定重点行业的固定资产投资增速，特别是制造业增速。
房地产投资仍处于调整之中，房地产新开工投资意愿仍在修复中，在前期政策优化调整的情况下，新建商品房销售情况要好于投资开工。"金九银十"行情对楼市的提振作用有待观察。
消费端来看，8 月份，社会消费品零售总额 39668 亿元，同比增长 3.4%。体育娱乐用品、家用电器等行业增速依旧可观，这主要与以旧换新政策有关。另外，部分连锁餐饮遭遇信任危机等因素均对餐饮收入增长造成负面影响，导致餐饮收入低于整体消费增速。消费增速放缓，也在一定程度上影响了物价回升的进程。
综合 8 月的投资、消费、金融、物价等数据来看，提振有效需求仍是当前主要任务，四季度稳增长政策出台的必要性在进一步增加。
货币政策方面来看，总量型政策出台的可能性较低，结构性政策工具特别是再贴现再贷款支持重点行业以及外贸的进程很可能会提速。为了保证必要的信用扩张，央行或可考虑适时重启国债买卖，注入中长期流动性。财政政策方面来看，进一步加大财政政策力度，特别是推出准财政工具的必要性在增加。由于今年财政发力前置，政府债券在上半年提速较快，四季度的可用额度偏少，此时或可考虑适当增发特别国债或者开启政策性金融工具投放。
产业政策方面来看，对于重点行业的限制性政策可考虑适当放松，以保证必要的投资增速，保护企业的生产意愿。当前整体的产能消解还需要做强出口，扩大出口信用保险承保规模和覆盖面、发挥出口信用保险作用、用好对外贸企业出口的再贷款政策等举措或可加速出台。
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